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管清友：警鐘敲響！中國30年罕見大變局，這些行業(yè)或受重創(chuàng)

點擊：  作者：管清友    來源：正和島  發(fā)布時間:2018-05-28 10:09:51

 

  

2018，全球金融危機十周年，是時候和這場金融世紀大寬松說再見了。

 

如果只能用一個關鍵詞去總結這十年的中國經(jīng)濟，你會用什么詞？很多人的答案可能是房地產(chǎn)，或者互聯(lián)網(wǎng)，而如是金融研究院的首席經(jīng)濟學家管清友的答案只有一個：金融化。

 

泡沫遠去，價值回歸，漫長的金融整頓周期才剛剛開始。債券違約只是開始，過去十年的金融雷區(qū)將加速引爆；金融機構全面回表，過去十年的金融模式將加速失效；地產(chǎn)造富不再神化，過去十年的商業(yè)模式將加速崩塌。

 

泡沫的狂歡

 

過去十年，所有人一起制造和享受了一場史無前例的金融盛宴。

 

央行變成了最慷慨的印鈔機。2008年，中國的廣義貨幣總量（M2）只有47.5萬億，而2018年，這個數(shù)字已經(jīng)超過170萬億。貨幣的擴張推動央行的資產(chǎn)規(guī)模從17萬億急速膨脹到36萬億，而美聯(lián)儲的資產(chǎn)規(guī)模才4萬多億美元，中國央行手里儲備的美元一度都超過了美聯(lián)儲。

 

在全世界都在關注美聯(lián)儲QE的十年里，中國央行悄然成長為全球第一大央行，每年新增貨幣供應占全球一半。

 

地方政府變成了最強力的金融機器。看上去財政赤字只有3%，但這些年地方政府玩起了出表，影子財政欠下的債遠不止這些。從平臺貸款到城投債，從非標到產(chǎn)業(yè)基金，從一般債券到專項債券，再從政府購買服務到PPP，地方政府的加杠桿就像上了癮，怎么堵都堵不住。

 

甚至連最強調長期效益的PPP都被變成了融資工具，中國2015年才開始大規(guī)模推廣，但地方政府用了1年多時間就搞出了1萬多個PPP項目，總規(guī)模超過10萬億，成為不折不扣的世界第一PPP市場。但光鮮數(shù)字的背后，隱性擔保、承諾回購、明股實債，早已背離了PPP的初衷。

 

銀行變成了最兇猛的金融怪獸。表內貸款余額從30萬億飆升到120萬億還不夠，30萬億的表外理財資金借資管之名，行表內貸款之實。

 

不用占用信貸額度，不用計提風險資本，不用去迎合表內的監(jiān)管，沒有資本金的束縛，左手用剛兌的“假理財”吸引資金，右手用“假資管”享受地方政府的保底高收益，銀行猶如脫韁的怪獸狂奔十年。

 

監(jiān)管層想要拴住大怪獸，卻無奈又滋生出了一個又一個的小怪獸。從信托到券商資管，再到基金子公司，通道業(yè)務讓監(jiān)管變成了一紙空文。

 

企業(yè)變成了最迷失的金融傀儡。當金融機器啟動的時候，企業(yè)的第一反應是什么？負債端不顧一切的加杠桿，搞資本運作，中國非金融企業(yè)杠桿率飆升到160%以上，在全球主要經(jīng)濟體中是最高的，遠遠超出發(fā)達國家91.7%和新興市場104.3%的平均水平。

 

資產(chǎn)端想方設法的投身資產(chǎn)泡沫，先是實業(yè)轉地產(chǎn)，就連承擔國家戰(zhàn)略任務的100多家央企都有近80%的企業(yè)玩起了房地產(chǎn)。后來干脆實業(yè)轉金融，會玩的大搞金控模式，逼得中央現(xiàn)在要對金控進行牌照管理。

 

落后一點的就去買理財，甚至直接炒股票。上市公司竟然在一年內買了1萬多億的理財產(chǎn)品，而幾年前這個數(shù)字只有個位數(shù)。

 

民眾變成了最癡迷的金融玩家。中國人過去一年買下了13.4萬億的新房子，平均每天成交超過360億元，一個星期的交易額幾乎相當于日本一年，而十年前這個數(shù)字只有3萬億。

 

這不是在買房，這是在炒房，價格說明了一切，2008年北京房價1萬左右，2018年，這個數(shù)字至少6萬。地產(chǎn)玩不下去，民眾又開始轉戰(zhàn)資本市場，中國資管產(chǎn)品的規(guī)模迅速超過100萬億，股債期匯，泡沫一個都不能少。

 

誰能想到，在成為一個技術大國之前，我們竟然先成為了第一金融大國。中國金融業(yè)占GDP的比率超過8%，一度達到8.4%，遠遠高于德國、日本等制造業(yè)強國4-5%的水平，甚至超過了金融業(yè)最發(fā)達的美國。顯然，不是我們的金融有多發(fā)達，而是我們的金融脫離了本源。

 

遲到的出清

 

好的金融創(chuàng)造實體，而壞的金融只會帶來泡沫。不用去糾結中國經(jīng)濟到底是不是有泡沫，因為中央早已給出了答案。很多人對這兩年的去杠桿和監(jiān)管感到驚訝，但其實警鐘早已敲響。2016年7月，中央政治局會議第一次提出“抑制資產(chǎn)泡沫”，這在中國任何一個時代都是沒有出現(xiàn)過的。

 

要知道，政府層面一向措辭謹慎，更別說中央政治局這樣級別的會議。一切的跡象只能說明一個問題，中央要一次徹底的金融出清，2015年是要讓僵尸企業(yè)入土為安，這次是要讓金融泡沫入土為安。不管你準備好沒有，一場轟轟烈烈的金融下行周期已經(jīng)拉開序幕。

 

你將見證金融監(jiān)管的正常化。金融監(jiān)管體制正在經(jīng)歷的不是微調，而是三十年未有之大變革。從1992年證監(jiān)會成立以來，我國一直處于分業(yè)監(jiān)管狀態(tài)。每一塊看上去都管的很仔細，但隨著金融體系的相互滲透和交織，這種各管一塊的體系暴露出致命的不穩(wěn)定性。

 

股災就是一次血的教訓，證監(jiān)會管住了兩融，卻沒有管住銀監(jiān)會“轄區(qū)”內的場外資金。現(xiàn)在，中央要徹底解決這個問題。政治局、深改委多次開會專題討論，金穩(wěn)委成立，一行拔高，兩會合并，機構和人事定了，監(jiān)管的變化會越來越真切。

 

你將見證金融市場的擠泡沫。過去十年貨幣跑的比實體快，金融跑得比產(chǎn)業(yè)快，結果必然是脫實向虛。

 

流動性的洪水在過去十年尤其是過去五年把所有金融市場掃了個遍，2014年的債市，2015年的股市，2016年的商品和地產(chǎn)，2017年的貨幣，在實體基本面沒有實質變化的情況下，每個市場的估值都坐上了直升飛機，很多市場都在極短的時間內翻了一番，這顯然是不健康的。

 

現(xiàn)在就是要把這些不健康的泡沫擠掉，房市定調房住不炒，股市清理配資和杠桿，債市打破剛兌去杠桿。這個資產(chǎn)重估的過程中風險事件在所難免，股災，債災，房價下跌，一個泡沫都跑不了。

 

你將見證金融機構的去產(chǎn)能。如果說2015-2016年是供給側改革的第一階段，重點是實體去產(chǎn)能。那么2017年后供給側改革已進入第二階段，重點是金融去產(chǎn)能。最溫和的方式是降薪，相對溫和的方式是減員，相對激進的方式是重組，最極端的方式是破產(chǎn)倒閉。

 

吳曉靈老師說過一句話，“消滅風險最好的辦法是讓風險暴露，允許金融機構破產(chǎn)。”

 

很多人可能對金融機構破產(chǎn)沒有概念，尤其是覺得銀行根本不可能倒閉，但事實上，不管是證券公司、信托公司還是商業(yè)銀行，都曾經(jīng)發(fā)生過破產(chǎn)倒閉的慘劇。其中最有名的是海南發(fā)展銀行、君安證券和廣國投。

 

你將見證金融大鱷的轟然隕落。開懷暢飲的盛宴已經(jīng)結束，接下來拿走酒杯的人要回來了，而且這一次他們不僅是要拿走酒杯，還要拖走那些喝醉的人。

 

這幾年金融大鱷這個詞越來越像個貶義詞，因為很多大鱷有點變異了。有的是螞蟻吞象，蛇吞象可以叫合理利用杠桿，但6000萬吃掉30億已經(jīng)是螞蟻吞象了，杠桿自然成了風險；

 

有的是三頭六臂，主業(yè)不好好做，鉆監(jiān)管的縫隙，拿著社會的資本到處收割，監(jiān)管的防火墻形同虛設；

 

有的是老鼠鉆洞，永遠在和監(jiān)管打游擊，堵了前門去后門，堵了后門去歪門。不是不報，時機未到，現(xiàn)在時機到了，今年的幾個大案就是在殺雞儆猴。

 

未來幾年，金融出清的大勢已定，對于不遵守規(guī)則或者自身不過硬的玩家來說，千萬不要心存僥幸，因為歷史告訴我們，總有一種方式讓你離開。

 

注定的風險

 

金融和實體永遠是一個硬幣的兩面，金融出了問題，實體也必然會受到影響。金融上行的時候，實體會滋生泡沫，反過來，金融下行的時候，實體的風險也會隨之而來。對企業(yè)家來說，金融下行周期的風險可以分為兩種：

 

一是宏觀上的政策變化風險。除去我們常說的貨幣、財政等宏觀調控政策，大的金融監(jiān)管政策的變化也會對企業(yè)發(fā)展和投資決策帶來影響。

 

比如IPO,從14年重啟以來，IPO新常態(tài)都演繹到了3.0版本。15年股災前是1.0， 2015年A股進入了2.0版本，開始是慢，嚴格審，之后加速，但是從2017年底開始過會率大幅降低，讓A股變成了3.0版本。

 

現(xiàn)在因為獨角獸的回歸，似乎馬上又要過渡到邀請制的4.0版了。360董事長周鴻祎最近發(fā)朋友圈稱“我的人生竟然如此失敗”，就是因為CDR的政策變化，這就是時代的無奈。

 

360回A股的路途簡直艱辛到殘忍：用了3年多的時間，私有化欠款200個億，質押了市值600億的股票，擔保6.57億美元，拆VIE交稅近10個億，棄AB股，對360控制權從64.9%下降到23.63%，上市業(yè)績承諾4年實現(xiàn)130億利潤，廢掉自己的境外家族信托等，代價巨大。

 

花100塊才買到的門票，進來卻發(fā)現(xiàn)門票降到了10塊錢。但對比之下，周總恐怕還是幸運的，跟那些花了幾年時間、補了幾千萬的稅、最后不得不撤材料的企業(yè)家以及投資這些企業(yè)的PE機構相比，也沒有那么冤。去年年凈利潤3000萬IPO闖關成功的企業(yè)無疑是幸運兒，現(xiàn)在5000萬也很懸。

 

二是微觀上的企業(yè)分化風險。和土地人才一樣，金融是一種資源，當資源出現(xiàn)收緊的時候，使用資源的企業(yè)出現(xiàn)大分化也不可避免。

 

2017年以來企業(yè)大分化已經(jīng)開始顯現(xiàn)。茅臺型公司盈利能夠消化資金成本上行壓力問題不大，但是一定要控制泡沫；

 

萬達型的公司盈利雖然無法覆蓋，但賣資產(chǎn)回收現(xiàn)金流，降杠桿還可以保命；

 

樂視型的公司，盈利、現(xiàn)金流都無法覆蓋時，股東大換血，失去控制權不可避免；

 

最悲催的是保千里型公司，盈利極差，資不抵債，連權益都沒有了，只能極端處理。

 

即便是現(xiàn)在最火的BATJ，在這個時代也不是沒有風險。

 

第一，互聯(lián)網(wǎng)模式迭代太快，由此帶來的產(chǎn)業(yè)波動非常大。比如摩拜，最近剛被美團收購了。從4G到5G時代，市場可能還會有新一輪洗牌。

 

第二，站隊風險。過去行業(yè)雙巨頭之間的競爭通過合并來解決，現(xiàn)在這些企業(yè)開始站隊，一個是阿里系，一個是騰訊系。

 

美團收購摩拜的時候我曾經(jīng)說過一句話，中國的互聯(lián)網(wǎng)巨頭要講政治。如果說未來你為了搶占市場，跑馬圈地，然后導致寸草不生的話，一定會引起中國公眾和政府的更多關注，這時反壟斷幾乎不可避免。

 

第三，尋找新的增長點。純互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟、單靠商業(yè)模式、用戶數(shù)量的比拼已經(jīng)到頭了。

 

下一步互聯(lián)網(wǎng)的下沉是必然，馬云對于未來的發(fā)展，提出了“五新+2H”模式，“五新”即新零售、新金融、新制造、新技術、新能源，“2H”代表文娛（Happiness）及健康（Health）。這說明什么？做互聯(lián)網(wǎng)的開始做汽車，做超市、做芯片了，這是互聯(lián)網(wǎng)的野心，但也有可能成為下一個樂視。

 

不管是對企業(yè)家還是投資人來說，逆風的時代不進則退，一切以前不可能的事情都可能發(fā)生，你必須有所準備。

 

堅硬的價值

 

巴菲特曾經(jīng)說過：“只有當潮水退去，你才知道誰在裸泳”。我想今天我們企業(yè)家也好、投資者也好，普遍有一種莫名的迷惘與焦慮，無非是自己這些年或多或少的也在裸泳。解決這種焦慮很簡單，套用中央的一句話：不忘初心，回歸本源。

 

經(jīng)濟的本源是什么？不是價格的泡沫，而是實體的價值。未來五到十年，只有找到最具價值的實體增長點，才能鑄造出最堅硬的護城河。那么問題來了，實體的價值隱藏在哪里？我認為可以沿著以下三條主線來尋找：

 

第一，更高層次的消費升級。中國有最廣闊的市場，新中產(chǎn)階層已經(jīng)形成，即使按不同認定口徑也有三四個億的人口規(guī)模。

 

巨國效應仍然是我們的市場優(yōu)勢。新中產(chǎn)的消費偏好到底是什么？城市與農村有沒有區(qū)別？70后、80后、90后、00后四代人的消費差異又在哪里？找準細分市場就有可能找到自己的護城河。

 

第二，更高層次的創(chuàng)新經(jīng)濟。這次的中美貿易戰(zhàn)，讓國人對科技產(chǎn)業(yè)“缺心少魂”的技術差距達到了空前的關注，是壓力也是動力。人工智能AI正在逐漸商業(yè)化，區(qū)塊鏈技術盡管遭遇了投機炒作，但泡沫過后，依然會留下適應市場的模式。

 

5G技術、智能汽車技術等創(chuàng)新科技的出現(xiàn)也讓相關產(chǎn)業(yè)在曲折前進中存在著彎道超車的可能性。這些都存在著巨大的想象空間，資本對科技創(chuàng)新的青睞不會馬上退潮，雖然有可能會存在反復。

 

第三，更高層次的供給側改革。不要把供給側改革狹義的理解為去產(chǎn)能去庫存，中國在很多領域的市場結構，還是壟斷式的結構，體制僵化，管制盛行，任何一個松動的改革，都會釋放巨大的供給潛力。

 

對任何一個企業(yè)來說，價值都是金融下行周期最堅實的護城河，而價值就像一種資產(chǎn)，激活這種資產(chǎn)需要兩種能力：

 

一是用新金融思維去創(chuàng)造價值。我曾經(jīng)在一次演講中提到過四點基本思考：“深挖洞、廣積糧、早稱王、不稱霸”。

 

“深挖洞”就是要做好風險控制，這是我們當前第一個要注意的。

 

“廣積糧”是要用更開放的視角和心態(tài)去配置資源，但無論做什么，都要用一種工匠精神重新認識到我們所做事情的本質，做到最好、最精。

 

“早稱王”是要早日成為細分行業(yè)的龍頭，這個過程實際上是非常殘酷的，也意味著當你成為龍頭的時候，絕大部分人成為了炮灰。

 

第四，就是成為龍頭但是“不稱霸”，與社會、自然環(huán)境和諧友好相處，維持良好的政商關系。

 

西方博弈論里面有一個著名的智豬理論，就是一頭大豬和一頭小豬關在一起，大豬要允許小豬搭便車，小豬也要學會搭便車。東方社會更是如此，做到一家獨大未必是好事。

 

二是用新金融實務去激活價值。如何在特殊的周期下把握投資機會？如何選擇合伙人和投資人？要不要放緩上市的步伐？選擇在哪個資本市場上市？如何選擇并購融資工具和并購資產(chǎn)？如何讓自己的企業(yè)更值錢？如何避免踩到股權質押“雷”？如何捍衛(wèi)家族財富？這些都是企業(yè)家投資人在金融下行周期可能需要直面的選擇問題。

 

我和我的團隊共同開發(fā)的這門課《從出清到重構：未來十年企業(yè)家的新金融必修課》，就是希望傳遞給大家新金融的思維與實務技巧，幫助大家解決企業(yè)從初期創(chuàng)立到后期運營所面臨的一切金融問題。巴菲特說過一句話：“人生就像滾雪球，關鍵是要找到濕濕的雪和長長的坡”。

 

也許我們沒有普適的方法幫助你解決所有具體的問題，但是我們會在這里盡可能的幫你找到“濕濕的雪”和“長長的坡”，一起穿越可能貫穿未來十年的這輪金融下行周期。

 

 

(作者：管清友, 現(xiàn)任民生證券副總裁、研究院院長；來源：正和島)