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             【導讀】我們考慮A股市場的問題，就要提出一個最根本的問題：這個股市值得搞嗎？或者說，中國需要一個什么樣的股市？主要的問題就是，怎么創造一個股市，讓普通百姓能掙到錢。如果有這一點，這個股市就沒問題，就能健康發展；做不到這一點，那這個股市就得改革。

最近做智庫以來我想了很多事情，有三個要點跟大家分享一下：

第一，我們正面對著一個千年之大變局。我們遇到的經濟、金融，國內、國外的一系列問題，都是從來沒有遇到過的事。

比如負利率。其實負利率只是一個表現形式，它深層次表明的是非常多的事情和過去不同了。比如說經濟周期的問題。我們面對的都是沒有能夠充分展開的經濟周期。比如說價格的變化，現在我們已經看不到它在經濟周期中的標識作用和推動作用。比如說金融市場的變化，如此之劇烈，如此之沒有方向，讓人無所適從。翻翻過去的理論，會發現整個理論已經不能解釋現在了。

如果說還有什么比較接近的話，那就是金融經濟周期理論、金融加速器理論，可能會和我們現在的這種狀況有所接近。這一套理論它所闡述的事情不是所謂主流理論講的那套東西，它會把金融因素高度突出。

金融因素之所以能高度突出，那是因為自從上世紀70年代以來，整個經濟在金融化，又出現了互聯網，使得金融化的深度、廣度到了可以挑戰人的智慧的程度。我為什么說千年之大變局呢?就是整個基礎變了。以前我們老是在學貨幣經濟學，現在要替代那個一般均衡架構，一般均衡架構解釋不了經濟周期波動。所以我就覺得我們應當動員大家的力量、智慧頭腦。

由此就衍生出一些觀察，貨幣政策理論全部失效。不管是價的、量的，不就是貨幣供應量、利率嗎?現在貨幣供應量、利率還有所謂政策目標、物價全部都失效了。我們從學金融第一天起就是要反通脹，今天我們是要想方設法把通脹搞上去。這個老師沒教過，怎么搞?負利率，貨幣供應量，流動性結構性短缺，就是貨幣供應多、信用供應少。貨幣會游蕩在整個市場中，不變成對實體經濟的信用，它就會變成別的東西，去沖擊各種各樣的市場。于是微觀主體的行為、貨幣當局的行為就沒有標準，無所適從，這也需要研究。

第二，去杠桿的問題。在此我強調幾點：

1.去杠桿是個擠出過程，因此它與經濟的穩定成長是矛盾的。如果去杠桿過程中GDP因此下降了，它綜合呈現的結果是什么樣的?我們說不清楚。一方面減分子，一方面減分母，到底綜合的結果如何?

2.在現在推薦的這種去杠桿的方法中，有一個叫做金融資產價格重估，這是一個魔鬼。我注意到美國去杠桿特別是居民去杠桿，金融資產價值重估發揮了最重要的作用，說白了就是股市上漲。在中國的去杠桿過程中，最負面的影響就是因為中國A股市場跌了。所以說去杠桿與股價漲跌密切相關，而股價漲跌，極可能背后隱藏著一個大魔鬼。所以我們在評價去杠桿結果時，不要單純說美國搞得好，美國搞得好是它的股市上去了，可這個上去能不能持續?好壞其實還有待評論。

所以我覺得在去杠桿的過程中，還是要扎扎實實把GDP搞上去，控制負債增長步調的情況下扎扎實實把GDP搞上去，這是去杠桿根本的道理。

3.對于中國，有一個杠桿轉移的問題，所謂杠桿轉移就是企業的杠桿、企業的債務轉為央行的債務、轉為財政的債務、政府的債務，也就是我們大家都在討論的事情——不良資產處置的問題。

第三，關于中國A股市場，有些做統計的人提出了很多有意思的數字。

首先統計了在美國市場上投資于股市、長期債市(十年期的政府債券收益率)、活期存款、黃金、美元等，200年來的收益對比。排第一位的是股市，當年一元錢投入，現在變成600多元。很清楚地表明投資美國股市是好的，在美國這樣的市場大家愿意投資股票。

然后來看看中國1992年開市以來是什么情況。我們衍生產品沒那么多，金融產品投資收益最高的是定期存款，然后是活期存款，債券也還可以(但債券在中國相當多的老百姓買不到)，而A股市場上到現在只是一點零幾元。我覺得這算的是對的。

于是我們考慮A股市場的問題，就要提出一個最根本的問題：這個股市值得搞嗎?或者說，中國需要一個什么樣的股市?能像美國人那樣，老實人不吃虧，這個股市就能搞;如果老實人吃虧，20多年了一元錢只變成一點零幾元，就不能搞。

因此主要的問題就是，怎么創造一個股市，讓普通百姓能掙到錢。如果有這一點，這個股市就沒問題，就能健康發展;做不到這一點，那這個股市就得改革。

我想值此大變動之時，我們也應該對這個事情做出扎扎實實的研究。從最根本上、最簡單化上，去考慮怎么讓百姓從股市中能掙到錢。