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      我們必須意識到，中國最大的金融風險不是“高杠桿”，而是導致杠桿不斷上升的根本因素沒有被清晰認知，這一點希望金融高管們清醒。

中國最大的金融風險不是“高杠桿”

我不同意“金融體系防控風險能力顯著增強”的判斷，因為這個判斷與事實不符。實際情況是：中國金融正處于“風險點多面廣”的狀態，“呈現隱蔽性、復雜性、突發性、傳染性、危害性特點，結構失衡問題突出，違法違規亂象叢生，潛在風險和隱患正在積累，脆弱性明顯上升。所以我們才“既要防止‘黑天鵝’事件發生，也要防止‘灰犀牛’風險發生”。

我認為，周小川先生對中國金融市場現狀的描述是正確的，而“守住不發生系統性金融風險的底線”這篇文章，更像是對近年來中國金融業畸形發展的一次全面檢討，但對于成因的分析過于輕描淡寫，沒能切中“機制性要害”。比如，為什么中國金融如此之快走向短期化、貨幣化、套利化——杠桿化方向?僅僅是地方政府、金融機構和企業不懂得風險控制?這方面的主要原因我們已經重復多次，今天不想再說，而今天特別想說的問題是：金融去杠桿切忌就事論事，否則杠桿會越去越高，金融風險會越防越大。

美國就是典型案例。因為房地產次級債務抵押證券積累了巨量杠桿，所以美聯儲加息引爆2008年美國金融危機;之后，美國金融進入去杠桿過程，在大規模財政救助和QE過程中，美國特別注重長期資本形成，不惜以“扭曲操作”向市場提供長期流動性，經過7年的努力，結果使美國貨幣乘數從危機前的8.93倍，降到2016年底的2.98倍，這是何等幅度的“去杠桿”?

貨幣乘數在上升

但反觀我們中國，多年“鎖長放短”的貨幣操作，已經使中國的貨幣乘數從2010年的3.8倍附近一路上升到今年6月份的5.33倍。與此同時，中國貨幣市場交易量暴漲，貨幣市場短期利率大起大落，商業銀行巨額儲蓄存款流失，各色貨幣套利風起云涌，資本市場也不得不依賴杠桿去支撐市值。這難道不是巨大的風險之源?到今天為止，商業銀行一年期存款利率平均只有1.9%的水平，而貨幣市場一年期shibor居然高達4.43%，期間250個基點的無風險套利空間，真可謂舉世無雙。如此巨大的無風險套利空間，貨幣投機客憑什么不鉆空子?憑什么不用各色嵌套工具加杠桿以放大無風險收益?這難道不是各色金融亂象的源頭?

當然有監管放松的問題，但當時幾乎所有金融高管不是都在鼓勵“金融創新”嗎?難道如此之多的大專家都看不懂如此鼓勵的背后可能囤積著巨大風險?這些問題，金融高管們為什么不檢討?現在看到杠桿過高，就喊去杠桿，真那么容易嗎?正所謂得病如山倒，祛病如抽絲。包括收緊貨幣在內，貿然去杠桿的后果只能是中國經濟整體塌陷。

“經濟的宮殿”

舉個例子。一座大殿(國家經濟)，過去有若干又粗又壯的大柱子(大型商業銀行)撐著，然后有幾道相對粗壯的房梁屋脊(債券、股票等資本市場)，還有許許多多的檁條(中小金融機構)，整體建筑支撐很有層次(經濟的金融支撐)，顯得非常結實。后來變了，大殿(國家經濟)的外觀沒變，但內部支撐結構(金融結構)發生了很大變化，大柱子(大型商業銀行)越來越細，越來越撐不住房梁屋脊(資本市場)，結果不得不靠越來越多的細木棍(各式各樣的金融杠桿)去支撐。時間久了，我們會看，整個國家經濟就是在靠著不斷增加的金融杠桿支撐著(一大堆細木棍撐著大殿)。

一算賬，現在所用木材總量(貨幣總量)遠遠超過以往。于是有人喊，貨幣太多了，杠桿太高了。但我們的問題是，現在你敢不敢立即把這些細木棍去掉(去掉過高的金融杠桿)?沒錯，只要去掉這些細木棍，大殿一定搖搖欲墜。而且，你拆掉一根細木棍，如果威脅到大殿的安全，你可能需要補上去兩根細木棍，這當然是杠桿越去越高。

那怎么辦?沒別的辦法，首先要加粗大柱子，讓它有效而堅實地撐住房梁屋脊，然后才有可能拆除更多的細木棍。這當然是科學，是不可違抗的基本規律。但現在我們是這樣做的嗎?統計表明：今年商業銀行老百姓儲蓄存款流失6500多億元，也就是說，中國經濟的金融頂梁柱還在變細，這時候拆除細木棍(金融杠桿)意味著什么?不言而喻。

所以我們必須意識到，中國最大的金融風險不是“高杠桿”，而是導致杠桿不斷上升的根本因素沒有被清晰認知，這一點希望金融高管們清醒。