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        “我們現在面臨的是5選4的局面：匯率、外儲、貨幣政策獨立性、國家信譽和防止市場扭曲、人民幣國際化。”中國社科院學部委員余永定表示：“我認為，這當中最不值得保的就是匯率。”

　　 余永定是在出席昨日召開的“2017年債券市場投資策略論壇”上作出上述表述的。

　　“未來匯率怎么走，主要看央行的政策，但我無法猜出央行的心思。我想說的是，應該克服非理性的匯率浮動恐懼癥。過去我們害怕人民幣升值，要打破人民幣升值的不 合理預期，結果經濟基本面變了升值預期自然沒了。我們有巨額的貿易順差，有3萬億的外匯儲備，有全球最高的經濟增速，還有強有力的政府，照理說應該是最不 怕匯率浮動的國家。”

　　維持匯率穩定的成本

　　一種貨幣在外匯市場上存在貶值壓力，如何維持匯率穩定，或實現有控貶值呢？余永定列舉了幾種方法。

　　第一，動用外匯儲備。當市場在拋售人民幣，貨幣當局就可以用外匯儲備買人民幣，余永定表示我們有龐大的外匯儲備，“這場保衛戰打一年應該沒問題”。

　　截至2016年12月31日，中國外匯儲備規模為30105.17億美元，2016年全年下降3198.44億美元。國家外匯管理局負責人日前表示，從全年的情況看，央行穩定人民幣匯率是外匯儲備規模下降的最主要原因。

　　第二種方法，是運用國內宏觀經濟政策，也就是加息。余永定表示，美聯儲加息了，中國央行很難跟著加息，貨幣政策還是應該著眼國內情況保持獨立性，不能讓利率被人民幣匯率牽著鼻子走。

　　第三，資本管制。如果要維持匯率穩定，又不想消耗外匯儲備，就只能加強資本管制。余永定提出，加強到什么程度？這是個問題。而一旦加強資本管制，人民幣國際化的步伐肯定要放緩，這是必須面對的政策權衡。

　　中 國金融四十人論壇高級研究員、前國家外匯管理局國際收支司司長管濤也曾指出，在應對資本流入或流出的沖擊時，不可能匯率浮動、外匯干預（動用外匯儲備）和 資本管制三大工具一個都不用，三大工具至少要用一個，或者是組合起來使用。讓匯率漲跌，屬于價格出清；用外匯儲備干預和實行資本流動管理，屬于數量出清。

　　按照哈佛大學經濟學教授、IMF前首席經濟學家肯尼斯·羅格夫的觀點，貨幣危機（貶值25%以上）會產生四大問題：銀行資產負債表幣種錯配、主權債務危機、企業外債危機和通貨膨脹。余永定認為，結合中國的實際情況，一旦匯率貶值，這些因素的沖擊總體影響不大。

　　人民幣貶值不全因美元升值

　　余永定指出，目前的人民幣對美元匯率中間價，既要考慮前日收盤價，又要考慮為了維持貨幣籃子穩定的理論中間價。這背后的含義是，當美元對其他貨幣的匯率發生變動，為了維持一籃子貨幣指數穩定，就必須調整人民幣對美元的匯率。

　　“CFETS 人民幣匯率指數（下稱‘CFETS指數’）的變動主要取決于三個變量：人民幣對美元匯率、美元指數和被包含在CFETS指數中但未被包含在美元指數中的其 他貨幣的匯率。”余永定分析道：“如果人民幣對美元貶值，與此同時美元指數也下跌，那么CFETS一定是下跌的；如果人民幣對美元匯率貶值，而美元指數上 升，CFETS漲跌與否要看人民幣對美元貶值的相對幅度是否足夠大。”

　　按照這一原理，余永定復盤了2016年人民幣對美元匯率和 CFETS指數的走勢。2016年1月底至4月底，美元指數下跌，為了維持CFETS指數穩定，人民幣對美元應該相應升值。而事實上在此期間人民幣確實有 微弱升值，但為了釋放人民幣貶值壓力，央行并沒有更多地干預外匯市場，人民幣匯率中間價升值有限。因此，在此期間CFETS指數一直處于下跌狀態。

　　4月底至7月下旬，美元指數上升，為了維持CFETS指數穩定，人民幣對美元匯率應該相應貶值，事實上也確實貶值了，但貶值的幅度超過了維持CFETS指數穩定的要求，CFETS指數下降的幅度反而大于3月份。

　　8月下旬至今，美元指數持續上升，為了維持CFETS指數穩定，人民幣對美元匯率應該相應貶值，而事實上央行相應減少了干預，允許人民幣貶值。由于美元指數上升幅度較大，在人民幣兌美元匯率貶值勢頭不變的同時，CFETS指數保持了穩定。

　　關于近期市場上存在一種觀點，即“人民幣的貶值完全是因為美元升值”，余永定認為這種說法是錯誤的。嚴謹的說法應該是：美元升值給人民幣貶值留下了較大空間（可以保持籃子貨幣指數不變），央行順水推舟，讓人民幣釋放貶值壓力。

　　“如果人民幣是嚴格盯住一籃子匯率指數，那這種說法是成立的，但事實上CFETS指數是不斷變動的，2016年前8個月一直下跌，直到8月份后才基本穩定。如 果這種說法成立，那么反過來，如果美元指數停止上升了，人民幣貶值的壓力就不存在了嗎？顯然不是。人民幣貶值的壓力是多種因素導致的。”余永定認為。